“少数派”纳思达于 1月 24 日公布的功绩预报非常引人注意，公司估计2024 年终年功绩将达成扭亏为盈，净利润由上年同期-61.85亿元估计延长至6.5亿-9.5亿元。下文转自公家号“猫头鹰钻研院”，以“新”视角洞察纳思达发达潜力。

　　行动一家打印机临蓐商，纳思达正在二级市集上的脚色，就跟打印机正在办公室里的雷同：看似平淡无奇，但总能凸显存正在。

　　它是创造业国产自决的一环，正在沪深300、中证A500、信创ETF等热点指数里均占领一席之地。

　　它是擅长用并购加快生长的公司，酿成了囊括芯片、耗材、打印机、复印机等范畴的完全打印生意链。正在并购与整合历程中以“蛇吞象”、私募EB、递延所得税欠债、下推司帐等方法让多人视力到了跨境收购的庞大与工夫。

　　近来，又惹起了市集确当心：2024年尾，布告设计以15亿美元出售利盟。利盟也曾是纳思达花了39亿美元买回来的美国打印机巨头（实则27亿下文有详尽解释），正在2023年占公司收入赶上50%。

　　正在早期，纳思达闭键从事打印耗材、芯片的临蓐与贩卖。2014年借壳A股上市后，多次依附并购来加快生意延长。比如，2015年通过并购普及公司正在硒胀、碳粉、通用墨盒、色带、墨水等耗材上的份额；又如，收购美国SCC将耗材生意延长到美国市集。

　　最引人注意的一次并购当然即是2016年收购利盟。利牛耳业务务是临蓐并贩卖激光机产物、激光耗材，正在2007-2013年功夫，利盟营收维持正在35亿美元以上，净利润维持正在1亿美元以上。但正在2013-2015年功夫，利盟收购了多家ES生意的公司，进军企业软件解决生意。特别是正在2015年收购Kofax时，花费10亿美元，当年利盟净利润直接转为赔本形态。

　　2016年，当纳思达看中利盟时，开价39.9亿美元倡始收购的同时，实在也正在促进另一笔买卖：正在收购竣过后，马大将利盟的ES生意分拆出售。

　　一方面，ES生意与打印机主业并无协同效应，还蕴蓄积聚了高额商誉、形成赔本；另一方面利盟ES生意为美国当局机构供应数据收罗、文档解决等效劳，涉及美国国度平安题目。自后可能看到，2017年，纳思达就把ES生意以13.5亿美元出售。也即是说，收购利盟的打印生意，花了纳思达约莫27亿美元。

　　27亿美元，对哪家公司都不是幼数量，纳思达正在2015年的营收才20亿公民币。为了这笔收购，当时纳思达利用了财团并购基金、股东贷款、私募EB等方法募资，还得通过美国平安审查。

　　环球打印机、耗材市集界限大抵1000亿美元，固然连续有“无纸化办公”的趋向，但打印市集界限还是维持安稳。北美、中东市集界限有下滑，但亚洲、非洲、南美市集正在延长，家庭分泌率也正在普及。要紧的是，厂商不凭债主产物打印机（剃须刀）盈余，而是通过源源持续的耗材（刀片）取得闭键利润。

　　纳思达历来即是做耗材、耗材芯片发迹的，一定深谙此中要义。正在收购利盟后，相当于打入了高端耗材的范畴。加上蓝本的构造，现实上买通了高中低端市集。

　　打印机是国度音信平安的要紧一环。正在工夫上，打印机的泄密途径闭键有三种，（1）墨盒接纳方读取存储芯片，（2）联网时的泄密，（3）耗材芯片大概被长途操控。

　　因而，从芯片、耗材到打印机的国产化，是音信平安的基础保值。然而此前打印机主控SoC芯片等环节工夫由HP、Canon、Brother、FujiXerox等美国日本厂商掌控。而纳思达颠末多年研发、并购，是国内首家操作国产SoC芯片工夫的供应商。

　　一方面，中美生意争端让中幼企业对另日发达的信念缺乏，对硬件修造的采购预算有所收紧。另一方面，疫情功夫企业办公、打印需求大幅下滑。

　　正在2018-2022这个屡遭黑天鹅的周期里，纳思达对利盟的改造、对打印生意的整合，实在可圈可点。

　　正在利盟上，正在欧美主动爱护与开垦大型零售、医药连锁等行业客户，疫情对这些行业的影响远低于对其他行业（譬如哺育、当局、金融行业）的膺惩。其余，利盟正在环球限造内践诺高管降薪，解决用度正在疫情功夫大幅降落。

　　一番致力下，正在2018-2022年，纳思达年营收界限，从2015年的20亿，一忽儿跃升到200亿以上，而净利润永诀为9.5亿、7.4亿、1.5亿、11.6亿、18.6亿，可能说是走出了整合与疫情的低谷期。

　　2023年4月，纳思达刚依附“国产打印机中枢SoC芯片系列化自决研造及界限化行使”项目，拿到了中国电子学会科技发展一等奖；2个月后，美国疆土安一共公布造裁中国企业名单，就把纳思达列入此中。

　　正在这种抨击下，纳思达2023年营收下滑，岁终计提商誉减值预备82亿元，一忽儿赔本62亿。到了2024年尾，作价15亿美元，出售利盟。

　　从财政角度来看，27亿美元买进来，体验改造整合刚有希望，就计提商誉减值、折价12亿美元出售这个占50%以上营收的生意，这确信是亏抵家了。

　　但并购终究不是炒房，量度一笔资产的买入、卖出，不行只看价格。从纳思达的生意构造来看，事宜如同还不是那么单纯。

　　正在打印机、复印机生意上，自决品牌“奔图”早正在2010年就公布了中国第一台自决中枢工夫激光打印机；正在2024年又公布了A3复印机，达成A3、A4、口角、彩色、打印复印全产物线年，纳思达收购了珠海欣威、中润靖杰这2家耗材厂商。上文说到，正在“剃须刀形式”下，厂家卖硬件后靠耗材赚利润，因而头部厂商为了保持其原装品牌耗材的高额利润，设备了多量专利壁垒，滞碍通用型耗材厂商钻研、临蓐。

　　但墨盒、硒胀不是单纯的耗材，还涉及到加密芯片、OPC胀、胀芯、呆板齿轮等，特别是芯片和OPC胀恒久被厂商垄断。纳思达正在收购后加大研发，正在2018、2019年短期间内获得要紧工夫打破、公布多项新产物，正在出口硒胀的市占率从2016的10%普及到30%安排、通用墨盒的市占率普及到70%。

　　还值得一提的是，墨盒、硒胀等耗材，须要成亲承印介质以及打印修造的型号，对临蓐商迅疾效劳的技能提出了较高的央浼，纳思达能正在短期内就获得明显延长，侧面解释了其工夫迭代、效劳技能。

　　正在收购利盟后，为了让这个硕大无朋扭亏为盈，纳思达对利盟举办了“降本增效”。除了解决用度降落表，还周到整合了临蓐线条临蓐线就一共改变到珠海基地；利盟的中低端彩色打印机产物临蓐线也正在珠海落地、达成量产。

　　而自决研发的打印机、复印机、耗材，那天然也是放正在国内临蓐。换句话说，纳思达具备了正在全盘打印工业链、供应链上的国产化临蓐技能，达成了进口取代。

　　实在还正在2020年的时刻，奔图曾经偶露峥嵘。当时环球商务受疫情影响，打印机、耗材销量产生断崖式下滑，但正在如此的境遇下，奔图正在2020年上半年奔图打印机销量同比延长80%，海表打印机贩卖同比延长超30%，耗材贩卖同比延长60%。其临蓐与贩卖的安稳性可见一斑。

　　而到了2024年，奔图正在工夫方面，曾经操作了各闭键的源代码，从主控芯片、硒胀芯片，到激光、扫描等涉及到平安闭卡的联系零部件、打印机复印机一律自决化。

　　正在国内市集上，2024年上半年打印机、复印机、耗材的出货量陆续大幅延长；正在海表市集上，优质的产物以及丰裕的海表规划经历，让奔图借帮“东盟”、“一带一同”的机缘，将产物推向了浩繁发达中国度。正在2024年二季度，奔图打印机达成了海表销量环比延长50%的出现，这一延长速率放正在环球打印机市会集都是自成一家。

　　因而，从公司全体发达、工业构造的形象来看，纳思达曾经具备了全线国产化的技能，此时出售利盟，反而更像是低落宏观境遇对公司规划不确定性的影响、排掉了商誉的雷。

　　纳思达正在登岸A股后，特殊擅长“工业+并购”的双轮驱动式发达，打造出了打印生意的全链条构造，加快达成了从芯片、耗材到打印机、复印机的国产化，捉住了国产取代的机缘。

　　回来看的线年后中国企业很难通过收购海表成熟巨头而取得的海表规划、解决经历。这种用钱都不必定能买来的无形资产，正在2020年疫情应对、2024年出口海表等生意中，都曾经有所表示。

　　纳思达的国产化、工业链构造并未完成，奔图的加快生长是它最大的底气。公司能否正在吞噬国内打印市集龙头身分后，向被美日巨头垄断的千亿美元界限打印市集倡始冲锋，可能接连观测。